Powell compra tranquilidad a cambio de un mayor riesgo inflacionista

En los últimos años, de los muchos aspectos que hemos normalizado en nuestros análisis, uno de los más importantes es la intervención permanente de los Bancos Centrales mediante políticas monetarias expansivas. Hoy en día pocas voces alertan de los problemas de que esta conducta se perpetúe en el tiempo, considerando como mala noticia o fracaso un discurso o actuación de un banquero central de retirada de estímulos monetarios y subida de los tipos de interés. Ésta es la opinión mayoritaria de inversores, políticos y analistas, los cuales ejercen una enorme presión sobre los Bancos Centrales para mantener un statu quo que se prolonga más de una década: tipos de interés nominales prácticamente nulos, tipos reales negativos, enormes facilidades crediticias que sostienen negocios donde conseguir una rentabilidad consistentemente por encima del coste de capital deja de ser una prioridad.

Consciente de esta realidad, el presidente de la Reserva Federal de los Estados Unidos, Jerome Powell, no podía hacer otro discurso que no fuera intentar contentar a los mercados, pero al mismo tiempo, tampoco podía dejar de hacer su trabajo que no es otro en un banquero central que el de intentar controlar la inflación frenando la oferta monetaria. Con este difícil equilibrio, Powell consiguió el objetivo de lanzar un mensaje satisfactorio para los mercados y, en paralelo, reducir las críticas de aquellos que le acusaban de no hacer nada frente a la inflación. Un balón de oxígeno tanto para la Fed como para el resto de los mayores bancos centrales a nivel mundial, los cuales han ganado gracias a Jackson Hole dos meses más para comprobar si la inflación es tan transitoria como predican, o si por el contrario deben tomar medidas urgentes para contener una crisis estanflacionaria con un alto poder destructor.

Los argumentos para persistir en una política monetaria expansiva se han ido reduciendo de manera paulatina en los últimos años. Pero aun así, el consenso mayoritario en materia económica y monetaria defendía la intervención monetaria como un mecanismo de apoyo al crecimiento a coste cero, ya que no había ningún riesgo de inflación. Todo ello se hacía bajo un presupuesto implícito que era la práctica imposibilidad de que la inflación volviera a estar presente. Se creía que la revolución digital, la eficiencia creciente de los procesos productivos, el crecimiento moderado de los salarios y poder adquisitivo en los países occidentales, la acumulación de deuda pública o la dificultad de canalizar la expansión monetaria hacia el mercado vía crédito, eran argumentos más que suficientes para pensar que viviríamos un proceso de deflación más o menos moderada.

Sin embargo, lo que en origen fue una crisis de demanda y que ahora se ha convertido en una grave crisis de oferta el coronavirus con carácter estructural, ha sido el detonante de un proceso inflacionista preocupante tanto por su origen como por su dinámica. Ha acabado de golpe con el sueño de un mundo de políticas expansivas de demanda sin correr con el coste de la inflación. Una situación conceptualmente parecida a lo que ocurrió entre finales de los sesenta y principios de los setenta del siglo XX. Tras casi dos décadas de políticas de demanda operando al margen de las más elementales leyes económicas (crecimiento modesto con inflación ‘tolerable’), la ruptura de varias cadenas de suministros, la acumulación de déficits crónicos en las balanzas corrientes y los “cuellos de botella” en las materias primas críticas para el crecimiento, provocaron la estanflación que no pudo arreglarse hasta bien entrados los ochenta.

Siendo éste el escenario de mayor riesgo para las economías occidentales, sería un gran error no actuar a tiempo retirando de una manera ordenada pero con ambición los estímulos monetarios en una acción coordinada con el resto de los principales Bancos Centrales. No resulta creíble la explicación que ofrece Powell sobre la dinámica de la inflación en Estados Unidos (la cual en buena parte hunde sus raíces en la política fiscal expansiva de los últimos meses de Trump con los cheques familiares, cosa que Powell omite de manera escandalosa) debida a la sustitución de consumo de servicios por bienes duraderos. Éste puede ser un factor que contribuya, pero ni mucho menos es el principal detonante, obviando el impacto del encarecimiento generalizado de las materias primas, la problemática cada vez mayor de la seguridad de suministro de los materiales más críticos, la dificultad de restaurar en un plazo corto de tiempo las cadenas de suministros globales que se han roto durante y después de la pandemia o cómo China ha dejado de “exportar deflación” al mundo para “exportar inflación”.

En suma, es necesaria una agenda clara y drástica de retirada de los estímulos monetarios. Especialmente en el caso de Europa, no se justifica mantener por más tiempo una política expansiva porque ni hay problemas de liquidez en el mercado ni hay problemas en la financiación de las empresas. La preocupación debe dirigirse hacia las reformas regulatorias y fiscales que permitan acelerar la creación de empleo y el crecimiento de las rentas, especialmente de las más bajas. Un factor fundamental es la reducción de la desigualdad de renta, la cual está creciendo entre otros causantes por la política monetaria. Los deciles más altos con una proporción de rentas del trabajo vs. rentas del capital a favor de las segundas y un incremento del valor de los activos no tanto por mayor ahorro vía salarios sino vía inflación de índices y bonos, experimentan un shock de riqueza muy positivo y transitorio. Sin embargo, en aquellas familias cuyos ingresos dependen fundamentalmente de las rentas del trabajo y su patrimonio está basado esencialmente en inmuebles que no generan rentas y en cuentas corrientes que no generan ningún tipo de rentabilidad, no existe tal shock positivo.

Por consiguiente, la diferencia en porcentajes sobre el total entre los que sí ganan y los que no lo hacen está creciendo de una forma extraordinaria. Además, la inflación está perjudicando especialmente a las clases medias y bajas en las democracias occidentales. Dada la estructura de consumo (la otra fuente de desigualdad, de consumo), el tipo de bienes de consumo más comprados por las rentas bajas son los que más están sufriendo la inflación (materias primas básicas, alimentos y energía, entre otros). Es sano y conveniente preocuparse por la inflación, ya que a estas alturas de año es muy difícil seguir sosteniendo que es un fenómeno transitorio.

Artículo de Javier Santacruz publicado en El Economista.

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